El pasado 12 de junio de 2026 comenzó a cotizar en el Nasdaq la empresa SpaceX, en la que es la salida a bolsa más importante de la Historia. El precio de salida de SpaceX fue de 135 USD por acción, lo que supone una capitalización de 1,77 Trillion USD, y colocarse entre las diez mayores empresas del mundo según esta dimensión.
Y podría pensarse que simplemente fijaron un precio muy alto para la salida a bolsa, pero las acciones de SpaceX siguieron subiendo y cerraron su primer día completo de cotización con una subida de más del 42% desde el momento inicial, fijando el precio de la acción en 192,50 USD y llevando la capitalización por encima de los 2,5 Trillion USD.
De forma colateral esto implicó que Elon Musk —el fundador y accionista mayoritario de SpaceX con un 42% de la compañía— se convirtiese en el primer “Trillonario” de la historia. Más allá del debate respecto a si es deseable que una sola persona acapare tal cuota de poder, o si sería moralmente aceptable privarle de algo que se ha ganado siguiendo las reglas del juego, mi primera pregunta es de pura aritmética: ¿Cómo se ha calculado el importe de la fortuna de Elon Musk en SpaceX?
Para valorar una empresa cotizada, lo que usualmente se denomina capitalización, el mecanismo consiste en multiplicar el precio al que se ha producido el último intercambio de un comprador y un vendedor, por el número total de acciones en que se divide el capital de la empresa. Esto implica asumir que, porque una persona ha decidido pagar 190 USD por una acción de SpaceX, podemos estimar que si Elon Musk decidiese vender su participación en la compañía podría colocarlas todas a ese precio, recibiendo más de 950.000 millones de USD. Y es altamente probable que no sucediese. De hecho, me atrevo a decir que ni siquiera encontraría fácilmente un comprador para las mismas, y que tendría que reducir sustancialmente el precio para poder venderlas, en lo que se conoce como deslizamiento de precio o slippage.
Es decir, la fortuna atribuida al hombre más rico del mundo sabemos que no es del tamaño que se le atribuye. Ahora bien, si se tratase únicamente de simplificar la forma de calcular un ranking de millonarios, podríamos asumir un sistema claramente imperfecto pues el impacto en los mercados financieros no pasaría de la anécdota, el cotilleo y un motivo más de disputa entre egos de billonarios.
Pero resulta que los efectos de esa simplificación sí tienen un impacto real y directo. Por ejemplo, Elon Musk podría solicitar una financiación dejando como colateral sus acciones, y aunque se le aplicase un haircut —recibiría un importe menor de las acciones que dejase en prenda, en base al riesgo estimado por el prestamista—, el cálculo del valor de la garantía prestada se haría en base a la capitalización de la empresa.
O también SpaceX podría utilizar sus nuevas y revalorizadas acciones para comprar una empresa, intercambiando las acciones de esta por unos papelitos que de repente tienen una valoración mucho mayor. De hecho, apenas unos días después de la salida a bolsa de SpaceX, esta anunció la adquisición de Cursor —una empresa del mundo de la Inteligencia Artificial— por una cantidad de 60.000 millones de USD, realizando un intercambio accionarial. Si esta operación se hubiese realizado antes de la salida a bolsa, en lugar del cálculo de la capitalización, la valoración de SpaceX se hubiese realizado por métodos que hubiesen sido mucho menos generosos… aunque la empresa es exactamente la misma antes y después de comenzar a cotizar en el mercado.
Lo perverso del sistema actual no es que ignoremos esta distorsión, sino que la estructura misma de la inversión y los mercados financieros está diseñada para actuar como si este espejismo aritmético fuese una verdad absoluta. Aceptamos estas reglas del juego, y hay quien sabe aprovecharse de las imperfecciones de estas.
Una de las mayores preocupaciones en las semanas precedentes a la salida a bolsa de SpaceX ha sido el impacto que puede tener su inclusión en índices como el S&P 500 o el Nasdaq-100, dado que el enorme tamaño de su capitalización alterará por sí solo su evolución.
Aunque si lo piensas detenidamente, por mucho que un indicador estadístico quedase desvirtuado temporalmente mientras se ajusta a la nueva composición, esto no debería tener mayor relevancia práctica en los mercados financieros. En definitiva, un índice bursátil no es más que una medida que agrupa un conjunto de empresas, por tamaño, sector, temática, geografía… con el objetivo de reflejar su evolución conjunta a lo largo del tiempo.
El reconocido como primer índice bursátil fue el Dow Jones Railroad Average, creado en 1884 por Charles Dow, un celebre periodista y analista financiero estadounidense, considerado uno de los padres del análisis bursátil. Su primer índice incluía inicialmente 11 compañías, principalmente ferroviarias, porque el ferrocarril era el sector clave de la economía estadounidense de la época. Posteriormente, en 1896, se creó el más conocido Dow Jones Industrial Average, formado originalmente por 12 empresas industriales, y que ha pervivido hasta nuestros días.
En definitiva, los índices se crearon para monitorizar si un determinado segmento de las compañías cotizadas estaba creciendo o decreciendo, más allá de que hubiese flujos entre las compañías que lo componen. Pero es simplemente eso, un indicador. No parece a priori algo de lo que preocuparse.
Pero a mediados de los años setenta, el inversor John Bogle —fundador de Vanguard— decidió estudiar el desempeño de los analistas y gestores de fondos bursátiles, que en aquella época tenían una consideración de semidioses. El volumen del mercado se había disparado en los años precedentes, como vimos en el post sobre el nacimiento de la DTCC, y estos cobraban cuantiosas comisiones por seleccionar para sus clientes las acciones que mejor rendimiento ofrecerían en el futuro.
Pero lo que Bogle descubrió fue algo que la profesión ya intuía: la gran mayoría de los gestores activos no lograban superar el rendimiento del propio mercado. De hecho, una vez restadas sus altas comisiones, el resultado para el inversor era incluso negativo.
Los gestores bursátiles enfrentaban dos graves problemas. El primero, su incapacidad manifiesta para adivinar el futuro, y esto no tenía una fácil solución, en tanto que la principal característica del futuro es su incertidumbre. El segundo era un clásico de economía, el problema del agente y el principal, que versa sobre la desalineación entre los intereses del inversor, que busca maximizar la rentabilidad de sus ahorros, y los intereses del gestor del fondo, que busca maximizar su propio beneficio. Por si acaso lo estás intentando resolver con sistemas de incentivos en los cuales el gestor solo gana cuando gana el cliente… el problema del agente y el principal no ha conseguido ser resuelto en cientos de años, y personalmente considero que simplemente no puede resolverse.
Ante esta conclusión que había evidenciado, la solución de Bogle fue tajante: si el juicio humano era caro, sesgado e incapaz de batir al propio mercado, la solución sería sacar a los humanos de la ecuación. En 1976, Vanguard lanzó el primer fondo indexado de la historia, que en lugar de tener un equipo de analistas y gestores eligiendo los valores se limitaba a replicar de forma automática el índice S&P 500, lo cual generaba un mayor retorno para los inversores y además se reducían sustancialmente los costes de gestión.
Aunque al inicio el producto tuvo una fría acogida —la narrativa de conformarse con igualar al mercado no era tan atractiva como la promesa de seleccionar las mejores compañías que seguían haciendo los gestores humanos—, a raíz del estallido de la burbuja tecnología al inicio de los 2000 empezó a popularizarse, alcanzando un volumen en torno al 10% de todo el mercado estadounidense. En 2010 ya era el 19%, en 2023 saltó hasta 48% y hoy, a punto de celebrar el 50 aniversario de aquel primer fondo indexado de Bogle, estos suponen ya más del 50% de la inversión bursátil en USA.
El problema es que la inversión indexada es una falacia de composición: lo que es verdad para uno, no puede ser verdad para todos. Si vamos a una cala desierta a bañarnos tranquilamente y en soledad, puede ser algo que consigamos si vamos nosotros solos. Si todos los turistas van a esa misma cala desierta a gozar de la tranquilidad esta dejará de ser desierta y tranquila. De hecho, es tu propio comportamiento el que desvirtúa el beneficio que buscabas.
Cuando la inversión indexada era minoritaria, era un estupendo mecanismo de descubrimiento de precios: cuando una empresa tiene un buen desempeño —o los gestores de fondos consideran que en el futuro próximo van a tener un buen desempeño— los inversores compran y sus acciones suben, lo cual hace que aumente su capitalización, y esto hace que su peso relativo en el índice suba. Esto envía una señal a los fondos indexados, que sin más cuestionamiento, compran más acciones para volver a igualar la composición del fondo a la del índice. Porque su objetivo es mantener firmemente esa paridad.
Pero cuando la mayor parte del mercado cree que está siguiendo férreamente a la media de la inteligencia colectiva de una pluralidad de gestores bursátiles en busca del valor de sus inversiones, en realidad resulta que se están siguiendo todos a sí mismos. Al igual que en una estampida: unos corren porque han visto al resto echarse a correr, aunque nadie sepa muy bien los motivos por los que están corriendo.
Aunque podríamos derramar ríos de tinta sobre esta cuestión, y muy probablemente volvamos sobre ella, hemos llegado a nuestro autoimpuesto límite de consumo de vuestra atención dominical.
El mayor problema de la inversión indexada y su obsesión por mantener al margen el juicio humano —uno no está seguro si debido a su peor rendimiento, o al deseo del inversor de no contribuir con sus comisiones al segundo yate del gestor— es que esta se vuelve predecible. Y no hay rival más fácil de batir que aquel de quien sabemos constantemente cual será su siguiente movimiento.
De hecho, imaginemos que alguien muy inteligente y con grandes ansias de demostrar que puede hackear el sistema quisiera acaparar la mayor cantidad de dinero posible. Su mejor movimiento sería construir una empresa con una narrativa de crecimiento exponencial, digamos sobre la conquista espacial. Tras ello tendría que sacarla a bolsa, para aprovechar el fallo en el sistema que supone calcular la capitalización multiplicando el último cruce por el total de acciones. Y por último conseguir su inclusión en la mayor cantidad de índices posibles, lo cual forzará a más de la mitad del mercado a comprar sus acciones a ciegas, con un puro automatismo, lo cual impulsará su fortuna como un cohete. Aunque este es un plan maquiavélico muy improbable. Creo.
Aunque reconozco la brillantez de John Bogle al crear los fondos indexados, creo que es razonable plantear que su sistema morirá de éxito. Cuando el comportamiento de la indexación llegue a su límite absurdo y los precios no tengan ninguna relación con la realidad, el mercado volverá a premiar a quien analice lo que sucede y su sentido común se convierta en salvaguarda de quienes simplemente quieren aprovecharse del fallo del algoritmo. Tarde o temprano el péndulo volverá inevitablemente a incluir el juicio humano en la inversión.
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