La semana pasada, mientras hablamos del Private Equity, advertíamos que estas inversiones en mercados no cotizados no estaban dedicadas exclusivamente a la toma de capital de una empresa, sino que también existen en el terreno de la deuda corporativa, y es donde hoy pondremos el foco.
Cuando una empresa necesita financiarse, de forma sintetizada, recurre a captar capital (un pasivo no exigible, es decir dinero que no tiene que devolver, pero que a cambio entrega una parte de la propiedad), o bien decide financiarse con deuda. Para ello puede emitir bonos u otros instrumentos financieros, que pueden cotizar en mercados de deuda (mucho menos conocidos y transitados que los mercados de acciones), o recurrir a la financiación bancaria. Pedir un préstamo, de toda la vida.
El asunto es que como vimos en el post en el que nos preguntábamos quién crea el dinero, los bancos comerciales tienen el poder de generar dinero al momento de conceder crédito. Eso que le contamos a los niños de que los bancos reciben ahorro de unas personas y ese dinero se lo prestan a otras personas hace algunas décadas que dejó de funcionar así.
Como todo gran poder conlleva una gran responsabilidad, los bancos comerciales se han convertido de facto en un engranaje con el que los Bancos Centrales llevan la política monetaria a pie de calle. En definitiva, los bancos comerciales tienen el privilegio de acudir al Banco Central como prestamista de último recurso, recibiendo liquidez en caso de necesidad. Pero a cambio de tener este salvavidas disponible, los bancos se comprometen a portarse bien y seguir unas normas de comportamiento prudente. Esta regulación, personificada en los Acuerdos de Basilea III les impone unos requisitos de capital, límites de endeudamiento, disponibilidad de liquidez… que no les dejan abalanzarse sobre cualquier oportunidad comercial que se les antoje. En parte, estas regulaciones generan ese rígido comportamiento y esos criterios rigurosos a la hora de conceder crédito que se achaca a la banca tradicional.
Pero las empresas, en un entorno social de adicción al corto plazo, a valorar el resultado del siguiente trimestre e ignorar las consecuencias de las decisiones a largo plazo, tienen un incentivo claro a endeudarse. Quieren más recursos inmediatos que les permitan intentar conseguir resultados a corto plazo, y ya habrá alguien que se ocupe mañana de pagar esos recursos, cuando probablemente ya no estén ellos al mando para poner la cara. Quieren más deuda. Más de la que el sistema prudencial impuesto a los bancos comerciales les permite conseguir.
Aquí es donde entran en juego otros players financieros, como fondos de inversión, que tienen acceso a captar dinero de inversores de diversos tamaños, y que han desarrollado la práctica de prestar servicios financieros, sin la presión de tener que cumplir con las regulaciones que soportan los bancos. Este es el Shadow Banking: servicios financieros prestados por algo que se parece a un banco pero no es un banco. Hay que ver como nos gusta eso de poner un pie detrás de la línea…
Como analizábamos en el post del Private Equity, las opciones de estos fondos para comprar empresas a las que con una mera inyección de dinero puedan generar un previsible retorno financiero están escaseando, principalmente por la masificación del modelo. Hay muchísimo dinero en el mercado, mucho más que activos interesantes disponibles para comprar.
De forma que en lugar de tomar el control del capital de la empresa, hay fondos que están viendo mejor negocio en prestarle dinero a la actual dirección de la empresa. En lugar de intervenir en la gestión, lo que salvo casos muy puntuales estropea más que arregla las compañías, se le entrega munición financiera con la que los directivos puedan ejecutar más y mejores planes.
Estos préstamos son perfectamente legales, y se suelen documentar en contratos tamaño Biblia, llenos de condiciones sobre la finalidad del dinero prestado, hitos de control, decisiones que deberán tomar los directivos, situaciones totalmente ajenas a la voluntad de estos directivos que pueden disparar condiciones… y un largo etcétera. El mismo control de solvencia y garantías de pago que puede exigir un banco comercial, o incluso mayor.
Su ventaja es que este tipo de fondos pueden afrontar operaciones mucho más arriesgadas que la banca comercial, porque regulatoriamente no tienen esa presión y reputacionalmente juegan en otra liga. No se les exige lo mismo. Y como todo el mercado está ávido de mejorar las rentabilidades, de hecho es necesario para seguir captando inversores y conseguir un volumen de activos bajo gestión (AUM) que permita mantener la estructura del fondo y pagar los salarios que acostumbra el sector financiero, son estos fondos los que se atreven a financiar las operaciones más arriesgadas.
Porque riesgo correla con rentabilidad (o al menos debería, que luego se ve cada cosa por ahí…)
Las empresas acuden a la financiación en tres situaciones principales: la primera es para invertir en algún bien productivo (comprar una máquina, una nave, una patente) que les permitirá ganar más dinero y de esta forma devolver el préstamo. La segunda es para financiar su circulante (hay negocios en los que hay meses de diferencia entre el momento en que la empresa paga los gastos necesarios para entregar sus productos o servicios, y el cliente tiene a bien abonar las facturas) lo que le permitirá afrontar más cantidad de operaciones y ganar más dinero con el que devolver el préstamo. La tercera es para financiar pérdidas. Sí, eso también se financia, y es muy habitual.
Financiar pérdidas suele ser sinónimo de comprar tiempo en la esperanza de que el negocio empiece a dar beneficios. Unas veces más fundadas esperanzas, y otras mucho menos fundadas. Por ejemplo, una startup suele tener años de gastos sin tener apenas ingresos, por lo que cada año genera pérdidas que deben ser financiadas para que proveedores y trabajadores sigan cobrando. En este caso suele financiarse mediante capital, en rondas de inversión, pero también existe la financiación.
Pero hay financiación de pérdidas que no es tan clara y transparente. Además de las startups hay empresas establecidas que atraviesan algún tipo de dificultad comercial u operativa, hasta tal punto que los gastos superan a los ingresos. En ese momento necesitan dinero, o de las reservas de la propia empresa o buscando financiación externa.
Pero claro, ir a buscar financiación diciendo que estás perdiendo dinero suele levantar una “red flag” tamaño vela de barco en los bancos comerciales. Y en los fondos de deuda implica que tu previsible dificultad para devolver el préstamo hará que las condiciones sean más exigentes, por lo que hay empresas que se ven tentadas a disimular contablemente esas pérdidas.
Así que nos encontramos con fondos de deuda que quieren, y necesitan, operaciones con amplios márgenes, que miran un poquito hacia otro lado en préstamos a empresas que tampoco tienen donde elegir financiación porque en su situación no habrá banco comercial que les preste. Y todavía puede salir bien, siempre que el préstamo se termine pagando, o refinanciando las suficientes veces hasta que sea devuelto.
El riesgo nunca es un problema visible, hasta que se materializa.
Aunque con este tema podríamos extendernos mucho más, hemos llegado a nuestro autoimpuesto límite de consumo de vuestra atención dominical.
La gran diferencia entre la banca comercial, rígida y regulada, y el Shadow Banking, es que estos segundo no tienen acceso al banco central como prestamista de último recurso. Si por cualquier motivo, incluyendo impagos, necesitan liquidez, pueden verse atrapados en una situación en la que no puedan financiarse. A ningún precio. De hecho, una trampa de liquidez sobre titulizaciones hipotecarias fue lo que desató la crisis de 2008.
Pero además, al operar fuera de la regulación, es extremadamente difícil cuantificar cuánta deuda y con qué nivel de apalancamiento está manejando el Shadow Banking, por lo que no podemos hacer test de estrés, ni valorar si estamos recalentando demasiado la economía.
Pero además, al operar fuera de la regulación, es extremadamente difícil cuantificar cuánta deuda y con qué nivel de apalancamiento está manejando el Shadow Banking, por lo que no podemos hacer test de estrés, ni valorar si estamos recalentando demasiado la economía.
La sensación de que estamos sentados en una pila de deuda de cuestionable calidad y tamaño indeterminado empieza a hacerse patente, con episodios en los que el problema ya asoma la cabeza. Como el vivido a finales de 2025 en la quiebra del fabricante de partes de automóvil estadounidense First Brands, donde su principal acreedor cuenta sobre la posibilidad de que los inversores recuperen su dinero que “simplemente se han evaporado” los 2.300 millones de USD que les habían financiado.
Vivimos en tiempos acelerados, en los que como la Reina Roja de Alicia en el País de las Maravillas, parecemos condenados a correr cuanto podamos para quedarnos en el mismo sitio. Y la derivada es que el riesgo es algo a despreciar, en parte porque hay guardarraíles que nos impiden meter la pata (mucho). Pero a la vez nos molesta la excesiva lentitud y rigidez de las regulaciones que nos imponen para nuestra defensa. Y a mí lo de quitarle el seguro a las pistolas porque así se desenfunda más rápido es una práctica de los Western a las que siempre le vi fallos…
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